Von Alpha- und Betatieren: Was bringt der CEO?

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Als Investor ist man stetig auf der Suche nach renditestarken Investitionsobjekten. Man überwacht den Bonds-Markt, die Makrodaten und sucht vor allen Dingen nach lukrativen Unternehmungen. Projekte wie OPERa bewerten bewusst nicht den Spieler, sondern nur die von ihm geleitete AG. Aber kann man als Investor den CEO einer AG völlig außer Acht lassen? Die Alpha-Analyse liefert dazu die passenden Antworten.

Wie bewertet man einen CEO?

Die Performance einer AG lässt sich recht einfach bestimmen. Dazu dient der sogenannte FP30d. Das ist die Entwicklung des Fairen Preises (FP) der letzten 30 Tage. Der FP eignet sich wunderbar, um die fundamentale Performance einer AG zu messen. Im Gegensatz zum Kurs unterliegt er nicht der Einschätzung des Marktes und ist damit nicht der Spielball windiger Spekulanten. Dem Buchwert (BW) hat er voraus, dass er nicht durch Kursschwankungen beeinflusst wird. Da er sich stets aus der Gesamtheit des Depots berechnet, drückt er den inneren Wert des Portefeuilles der AG aus. Dies kann aus festverzinsten Anleihen, aus Bargeld, aus Zertifikaten auf den AGSX und vor allen Dingen aus Aktien bestehen.

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Die Performances von AGs lassen sich somit quantifizierbar und vergleichbar machen. Tendenziell hat eine kleinere AG einen höheren FP30d in Prozent als eine größere AG. Warum ist das so? Nun, das Spiel ist seit jeher so designt, dass es mit steigender AG-Größe immer schwieriger wird zu wachsen. Bekommen neue AGs noch hohe Zinsen auf Anleihen, bekommen größere AGs kaum noch risikolos solche Traumrenditen. Ab 80 Mio. Volumen ist diese Anlageklasse sogar vollständig ausgeschöpft. Als Anleger, der auf fundamentale Daten setzt, ist die Sache damit klar: Kleine AGs sind das Nonplusultra. Möchte man aber zusätzlich zum guten Fundamentalwachstum auch einen Spieler erwischen, der den steigenden Anforderungen an seine AG gewachsen ist, muss man die Qualität des Spielers messbar machen.

Als ersten Anlaufpunkt bietet sich einer der Highscores an, im Wachstumshighscore lassen sich etliche gute AGs ausfindig machen. Auch im Gesamthighscore sind gute AGs auszumachen. Hier wird auch die AG-Größe berücksichtigt, sodass man hier noch stärker einen Eindruck bekommt, welcher CEO auch mit wachsender AG-Größe gut zurecht kommt. Wir können dort also etliche AGs ausfindig machen, die über eine gute 30-Tagesperformance verfügen. Jetzt wäre es aber noch interessant, wieviel Anteil hat überhaupt der Spieler daran? Profitiert er nur von einem guten Depot mit einigen Star-AGs? Oder hat er aktiv daran mitgewirkt, dass diesen Monat die Euros sprudeln?

Der CEO im Urlaub

Um den CEO zu bewerten, müssen wir folglich feststellen, wieviel Anteil des FP30ds auf den CEO fallen und wieviel nur aus seinem Aktienportefeuille stammen. Hierzu gilt es erst zu bestimmen, was denn überhaupt als Aktivität des CEOs gezählt werden kann. Dazu nehmen wir einen Extremfall an: Der Spieler ist einen Monat durchgehend nicht da. Wegen Urlaubsmodus und/oder Premium droht keine Liquidation, die AG trudelt führungslos vor sich hin. Es können in dem Monat noch Anleihen auslaufen, die Zinsen bringen, oder Kredite, die Zinsen kosten. Auch können Zertifikate am ersten Tag fällig werden. Das sind dann noch Nachbeben der Aktivität des CEOs.

Ohne Eingriff des Spielers wächst die AG folglich aus dem Bestand an Aktien, der im Depot schlummert. Bargeld bringt keine Rendite. Da der CEO nicht da ist, kann er keine Anleihen verlängern, mit Fremdkapital jonglieren, am Aktienmarkt oder auf den AGSX spekulieren. Cash kann zusätzlich noch aus liquidierten oder übernommenen AGs generiert werden. Am Ende des Monats entspricht der FP30d der AG anteilig aus der Rendite des Aktienportefeuilles und der des Cash-Anteils.

Halten wir fest

Aktive und passive Spieler nehmen Einfluss auf die Performance der AG. Das liegt auf der Hand: Der aktive Spieler bewegt viel, er ist der Macher, der passive ist eher der Denker. Er geht systematisch analytisch vor und stellt sich ein risikoarmes Depot zusammen, um langfristige Gewinne einzufahren. Der aktive Spieler setzt eher auf den schnellen Euro.

  • Ein aktiver Spieler kann durch seine Handlungen Einfluss auf die Performance der AG nehmen, dazu zählen insbesondere folgende Tätigkeiten
    • Aktienhandel: Erwerb und die Veräußerung von Aktientitel
    • Anleihen: Risikolose Zinsseinnahmen
    • Zertifikate: Gehebelte kurz laufende Anlagen mit hohem Risiko
    • Kredite: Bezinstes Fremdkapital, das für Investitionen genutzt werden kann
  • Der Einfluss eines passiven Spielers resultiert aus dem Weglassen der oben genannten Aktivitäten
    • Aktiendepotentwicklung: Das fundamentale Wachstum des Aktiendepots
    • Bargeld: Bringt keine Rendite, aber auch keine Verluste

Alpha und Beta

Höchste Zeit Messgrößen für den Einfluss des CEOs einzuführen. Wir möchten die Überrendite aus dem Einfluss des Spielers bestimmen. Dieser Wert nennt sich Alpha. Hat der CEO einen renditesteigernden Einfluss auf die AG, spricht man von einem positiven Alpha. Führen seine Tätigkeiten nicht zu einer Über- sondern zu einer Minderrendite, spricht man von einem negativen Alpha. Man vergleicht die Entwicklung der AG (FP30d s.o.) mit einem Vergleichswert, dem sogenannten Benchmark. Entwickelt sich die AG gleichlaufend mit ihrem Benchmark, hat sie ein hohes Beta. Das Alpha beziffert das Ausmaß, in dem sich die AG besser oder schlechter als ihr Benchmark entwickelt hat. Das Beta misst, wie genau sie den Benchmark abbildet. Je nach gewähltem Benchmark und eigenem Anspruch ist ein hohes Alpha oder ein hohes Beta anzustreben. Ein Daytrader z.B. will ein hohes Alpha, ein Longholder strebt nach einem hohem Beta.

Was ist ein geeigneter Benchmark für alle AGs?

Einen geeigneten externen Benchmark für alle AGs zu finden, gestaltet sich als schwierig. Nimmt man einen der Leitindizes (OPEX20, Bric-X30, MAX, AGSX usw.) bekommt man ein recht unausgewogenes Bild. Die meisten AGs liegen darüber. Nimmt man den Marktschnitt liegen genau 50% der AGs darunter und 50% der AGs darüber. Ein externer Benchmark kann kaum das leisten, was wir bestimmen wollen: Wie gut leitet der CEO seine AG?

Damit man seine Leistung fair quantifizieren kann, muss man die AG selbst als Vergleichsmaßstab heranziehen. Es gilt zu bestimmen, welchen Anteil der CEO am Erfolg der AG hat. Die AG-Größe gibt hier maßgeblich vor, was überhaupt möglich ist. So kann eine kleine AG stark durch Anleihen wachsen, eine AG, die über 14 Tage alt ist, mit Krediten spekulieren usw. Erinnern wir uns an den CEO im Urlaub (s.o.): Was wäre, wenn der Spieler einen Monat nicht aktiv gewesen wäre?

Der gesuchte Benchmark findet sich in der AG selbst: Ihr Depot. Man betrachtet die anteiligen FP30d-Performances der einzelnen Posten des Aktiendepots und erhält eine Gesamtperformance für dieses Aktienportefeuille. Den Rest der AG können wir getrost ignorieren, er hätte ja beim CEO im Urlaub eine Nullrendite. Das Ergebnis ist ein fiktiver FP30d, der entstanden wäre, wenn der Spieler nichts gemacht hätte. Damit haben wir einen geeigneten Vergleichsbenchmark.

Wie berechnet man das Alpha?

Ganz ohne Mathematik geht es nicht. Sie hält sich aber in Grenzen. Fangen wir mit dem leichteren Teil an. Der FP30d bestimmt sich durch die Rendite aus der Spieleraktivität und der des passiven Teils im Depot:

\textrm{FP_{t-30}^{t} = \frac{fp(t) - fp(t-30)}{fp(t-30)} = \alpha(t)+\beta(t)}

was umgestellt nach \alpha(t) in Worten

Alpha = \mathit{realisierte Rendite - prognostizierte Rendite} lautet. Die realisierte Rendite entspricht dem FP30d der AG und die prognostizierte Rendite dem FP30d des Aktiendepots. Es gilt folglich

\textrm{\alpha(t) = FP_{t-30}^{t} - \sum_{i}{\frac{fp(i,t))}{\sum_j{ #stuecke_j \cdot fp(j,t)}} \cdot \left (fp(i,t-30)-fp(i,t)\right )}

oder in Worten

\textrm{Alpha = FP30d der AG - FP30d des Aktiendepots}

FP_{t-30}^{t} FP30d der AG zum Zeitpunkt t

\textrm{fp(t)} FP je Stück der AG zum Zeitpunkt t

\textrm{fp(i,t)} FP je Stück der i-ten Aktienposition im Depot der AG

\alpha(t) Alpha zum Zeitpunkt t

\beta(t) Beta zum Zeitpunkt t

Damit haben wir das nötige Rüstzeug, um den Markt unter die Lupe zu nehmen.

Interpretationshilfe

Formeln sind ein recht abstraktes Konstrukt, viel besser kann man sich die Zusammenhänge an Beispielen verständlich machen. Dazu nehmen wir ein paar Musterspieler unter die Lupe.

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Danielo Daytrader

Danielo Daytrader ist, wie der Name schon sagt, im Tagesgeschäft unterwegs. Da er sehr aktiv ist, hat er ein hohes Alpha. D.h. sein Einfluss auf seine AG ist sehr hoch und er sorgt damit für ordentliche Gewinne. Sein Alpha-Wert ist so hoch, dass der Großteil des FP30d aus seiner Tätigkeit und nicht aus seinem Depot gewonnen wird. Sein Beta ist nahe an Null oder negativ.

  • Alpha ist um Größenordnungen höher als das Beta
  • Beta ist nahe Null, wenn das gesamte Wachstum aus dem Handel bezogen wird
  • Beta ist negativ, wenn das Depot schlechter performt hätte als die Daytrader AG performt: Danielo handelt gewinnbringend mit fundamental schlechteren AGs als seine eigene

Lucas Longholder

Bei Lucas, dem Longholder, liegt der Fokus ganz klar auf seinem Langzeitdepot. Er baut sich einmal ein Aktiendepot zusammen und schaut jeden Monat beim Wachsen und Gedeihen zu. Ab und zu ersetzt er eine liquidierte AG und zeichnet auch mal ein paar kleinere Anleihen, die starke Zinsen bringen, aber in seinem Depot keine große Rolle spielen. Sein Alpha ist nahe an Null oder negativ, sein Beta ist stark positiv.

  • Sein Beta ist um Größenordnungen höher als sein Alpha
  • Alpha ist nahe Null, wenn er gar nichts macht
  • Alpha ist negativ, wenn er sich wieder eine teure Aktie deutlich über FP ins Depot legt

Kuno Knallknopf

Kuno Knallkopf hat eigentlich keine Ahnung von dem, was er tut. Er kauft teure Aktien über FP, verspricht sich Riesengewinne, verliert nach ein paar Tagen die Geduld und schichtet flugs um. Seine Verluste hauen ordentlich rein. Er versucht sie aber ein wenig mit Anleihen zu mindern. Sein Depot besteht aus 5 Positionen. Sein Alpha ist stark negativ, sein Beta ist positiv.

  • Sein Beta ist deutlich besser als sein Alpha: Kuno hat tolle Aktien im Depot
  • Alpha ist stark negativ: Er kauft zu teuer ein

Nina Neuling

Nina Neuling ist gerade einen Monat an der Börse tätig. Sie traut sich noch nicht so recht an die Aktien ran und hat 80% ihres Depots in Anleihen, 10% Cash und 10% bei einigen größeren AGs investiert. Ihr Alpha ist stark positiv, ihr Beta ist negativ.

  • Ihr Alpha ist stark positiv: Sie macht mit den hochverzinsten Anleihen gute Gewinne
  • Beta ist negativ: Nina kauft AGs, die bekannt sind und eine schlechtere Performance liefern als ihre eigene AG
  • Beta ist nahe null oder positiv: Nina kauft andere neue AGs, die auch sehr gut wachsen

Harry Halsgeige

Harry Halsgeige ist ein Freund des schnellen Wachstums, ohne was zu tun. Er will an die Macht, er will ganz nach oben. Jedes Mittel ist ihm dazu Recht. Also jagt er eine teure KE nach der anderen durchs Orderbuch. Sein Alpha ist extrem hoch, sein Beta ist nahe Null.

  • Sein Alpha ist stark positiv: Er tradet zwar nicht viel, überzeugt aber dennoch die Investoren, der FP geht bei jeder KE durch die Decke
  • Sein Beta ist nahe Null: Vor allen Dingen macht er Kombi-KEs mit seinem Kumpel Harry II, beide AGs haben nahezu die gleiche Performance und sich gegenseitg im Depot
  • Sein Beta ist stark positiv: Er kauft teure AGs, die gut wachsen
  • Sein Beta ist stark negativ: Er kauft AGs, die schlecht wachsen

Quest for Alpha

Genug der Theorie und der Beispiele jetzt schauen wir uns mal die Situation am Markt in ein paar Charts an.

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Alpha zu AG-Größe

Zuerst betrachten wir, ob die Alpha-Werte mit der AG-Größe korrelieren.

 

Der Mittelwert der marktweiten Alphas ist -12,15%. Der Durchschnittsspieler erzeugt durch seine Aktivitäten über 12% FP-Verlust im Monat. Für die meisten AGs wäre es also sinnvoller auf eine Longhold-Strategie umzusteigen. Mit steigender AG-Größe steigt auch das Alpha. Dies überrascht nicht, sind die größeren AGs tendenziell am längsten im Spiel und entsprechend erfahrener. Interessanterweise machen die hohen Anleihenzinsen im Bereich der kleinen AGs nicht die schlechten Investmentstrategien wett. Die Volatilität der Alphas nimmt bei den Größeren AGs ab. Klar: Je größer das Depot, umso schwieriger ist es einen großen Teil des Depots am Markt zu Traden. Dort ist man zum Longhold verdammt.

Beta zu AG-Größe

Da die Alpha-Werte korrelierten erwarten wir auch eine Korrelation beim marktweiten Beta.

 

Diesmal beträgt der Mittelwert der marktweiten Betas 19,00%. Das bestätigt, dass die meisten Spieler mit ihrem Depot klar besser fahren, als wenn sie aktiv werden. Auffällig auch, dass die extremen Ausreißer nach oben oder unten im Gegensatz zu den Alphas fehlen.

Anteil des Alphas am FP30d

Nun tragen wir mal den FP30d auf der X-Achse auf und den Quotienten \left \| \frac{\alpha(t)}{FP_{t-30}^t}   \right \| in Prozent auf die Y-Achse. Wir sehen also den prozentualen Anteil des Alphas am FP30d als Betrag. Extremwerte über 1600 wurden zugunsten der Lesbarkeit des Charts abgeschnitten.

 

Wir sehen AGs mit sehr schlechter Performance links, die mit sehr guter Performance rechts. Ein klarer Trend ist zu erkennen: Je besser die AG, umso geringer der Anteil des Spielers am Erfolg der AG. Folglich gilt auch: Je schlechter eine AG performt, umso stärker sind die Aktivitäten des Spielers schuld.

Welche Alphas erzielen die CEOs der 20 größten AGs?

Interessant ist natürlich auch ein Vergleich der TOP20 des AG-Spiels. Welcher CEO hatte die letzten 30 Tage einen FP-steigernden Einfluss vorgenommen? Wer hat die AG nach unten gezogen?

Die AGs sind absteigend nach Größe von links nach rechts aufgetragen. Genau 10 CEOs konnten positiv auf ihre AG einwirken. Dabei ist besonders Black Light Money (WKN 106085) (firmiert inzwischen wieder als Marten Night) zu erwähnen. Die AG wird von RenardCilius geleitet und erreicht ein Alpha von beachtlichen 4,55%, gefolgt von Atlantus von der Atlantus AG (WKN 102716) mit 3,22%. Gerade noch so über dem Strich liegen mit 0,87% GiulioSantori von der Wolve Group (WKN 101725) und AnshuJain von der BWEM Group (WKN 104628). Bei beiden AGs sind die CEOs in letzter Zeit außerordentlich wenig aktiv, ein solcher Wert nahe Null überrascht da nicht. Noch weniger Auswirkung hatte das Wirken von Kapitalist, CEO der TRUYO Equity Corp. (WKN 101579). Er schrammt mit 0,40% am nächsten an der Null. Auch nah an der Null aber schon im negativen Bereich sind blueman von Alpharm AG (WKN 101224) mit -0,46% und Rentag von der Jaaps SE (WKN 104890) mit -0,48%. Bei diesen beiden AGs hatten die Aktivitäten also einen leicht verschlechternden Einfluss auf die AG-Performance. Den schlechtesten Einfluss auf die eigene AG-Performance hatten Graf-Zahl vom Bankhaus Graf Zahl (WKN 114080) mit -7,57%, Malte von der Melzer Holding Corp. (WKN 106505) mit -8,11% und das Schlusslicht HerrMadoff von der MLM System AG (WKN 100352) mit -9,51%. Ein niedriges Alpha muss ja noch nicht bedeuten, das der FP30d auch negativ ausfällt, schauen wir mal, wie sich die TOP20 so bei ihren Betas schlagen.

Welche Betas erzielen die 20 größten AGs?

Schauen wir mal, wie sich die Dickschiffe schlagen, wenn es um ihr Depot geht.

 

Wie im Vorfeld zu erwarten war: Die Großen wachsen hauptsächlich durch ihr Depot, denn sie sind zwangsweise Longholder. Diesmal liegen nur 5 AGs im negativen Bereich. Bis auf die Melzer Holding Corp. (WKN 106505) mit -1,93% liegen die AGs aber nur knapp im negativen Bereich. Die Atlantus AG (WKN 102716), Jaaps SE (WKN 104890), Alpharm AG (WKN 101224) und MLM System AG (WKN 100352) haben ein verlustbehaftetes Depot im Bereich von -0,02% bei der Atlantus AG (WKN 102716) bis -0,28% bei der MLM System AG (WKN 100352). Wer mit seinem Depot Gewinne einfährt, tut dies meist recht ordentlich. Angefangen von 1,81% Beta bei AAA GoldPlatinSilber (WKN 103897) bis hin zu 9,92% bei der TradeDifferent AG (WKN 103279). 9 AGs liegen im Bereich über 4% Beta.

Welche CEOs erzielten sehr hohe Alphas?

Genug von den langweiligen Riesen, ab zu den agilen Winzlingen. Wenn wir die fünf AGs mit den größten Alphas betrachten, gibt es vermutlich einige, die durch eine KE stark gewachsen sind. Zeit, mal etwas zu bohren.

Der Spitzenreiter Bengaloworld AG (WKN 134048) mit 404% Alpha stellt den mit Abstand extremsten Wert auf. Eine Antwort auf den extremen Alphawert findet sich im Eintrag in der AG-Chronik vom 28.07.2015: “Kapitalerhöhung wurde durchgeführt (5.000 junge Aktien verkauft im Gesamtwert von 7.134.514,24€).” Deutlich über FP wuchs die AG rasant und konnte ein starkes Alpha für sich verbuchen. Der CEO LaBomba hat mit dieser KE also einen Volltreffer gelandet. Auch der Zweitplatzierte Thund3r von der Thunderbird AG (WKN 131176) hat sich mit einer KE am 3.8. ein Alpha von beachtlichen 160% erarbeiten können. Mit 120,45% kommt der Drittplatzierte Klaus-Schmitt von Menschenleben retten (WKN 122344). Im Gegensatz zu den zwei anderen AGs kombinierte er Kapitalerhöhung und -herabsetzung, um sein hohes Alpha zu erreichen. Es folgt Seperon von Freeworld (WKN 134242) mit 117,44% und Karsten von Schoka (WKN 132091) mit 70%. Auch bei diesen beiden kamen KEs zum Einsatz.

Welche AGs erzielten sehr hohe Betas?

Abschließend betrachten wir noch die AGs, die über sehr hohe Betas verfügen. Hier erwarten wir AGs mit kleineren Aktiendepots, niedriger Aktivität und höherem Bargeldanteil.

 

Die Spitzengruppe liegt recht eng zusammen. Spitzenreiter ist mit 105% Husky Investment (WKN 134378), gefolgt von Hausbank Global (WKN 133430) mit 101%, SoloRun (WKN 126898) mit 98,17%, Barolo (WKN 125601) mit 97% und Hookers & Hookers (WKN 134892) mit 95,84%. Auffällig ist das Depot von Hausbank Global (WKN 133430), das zu knapp 80% aus Bargeld besteht und im Aktienportefeuille zu fast 100% einen Titel enthält. Ein Zustand, der sich durch die laufende Liquidation schnell erklärt. SoloRun (WKN 126898) besteht zu 96,4% aus Anleihen, der Rest teilt sich auf in Bargeld und Aktien einer AG. Hookers & Hookers (WKN 134892) verfügt auch über ein kleines Aktiendepot. Es macht 14,8% an der AG aus und besteht aus 4 Titeln. Der Rest der AG besteht aus Bargeld.

Fazit

Die Alphaanalyse ist ein spannendes Instrument, um die Qualität der CEOs messbar zu machen. Durch den inneren Benchmark des Aktiendepots sind sowohl die Leistungen der CEOs großer als auch kleiner AGs miteinander vergleichbar. Es zeigt sich in der Analyse des Marktes, dass mit wachsender AG-Größe die Qualität der Spieler steigt, aber ihre Möglichkeiten Einfluss auf die AG zu nehmen immer stärker begrenzt werden. Große AGs sind zwangsweise Longholder. Die Qualität der Aktivitäten der Spieler nimmt zwar tendenziell zu, es bedeutet jedoch nicht, dass damit ein positiver Einfluss einhergeht. So liegen im Durchschnitt die marktweiten Alphas im negativen Bereich und auch bei den 20 größten AGs zeigte sich, dass selbst in diesem Segment der erfahrensten Spieler ebenfalls nur die Hälfte der Spieler einen positiven Einfluss auf die AG-Performance haben.

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